近年來，因?qū)€失敗發(fā)生的股權(quán)回購(gòu)糾紛屢見不鮮。清華大學(xué)五道口金融學(xué)院金融安全研究中心主任周道許近日撰文提出，在當(dāng)前中國(guó)企業(yè)面臨經(jīng)濟(jì)周期轉(zhuǎn)換和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的雙重挑戰(zhàn)下，對(duì)賭協(xié)議亟須從簡(jiǎn)單的業(yè)績(jī)對(duì)賭向價(jià)值創(chuàng)造的深層邏輯演進(jìn)。

業(yè)績(jī)承諾僅完成6.7%

承諾方履約能力存疑

2022年9月，三鑫醫(yī)療公告稱，公司擬采用支付現(xiàn)金的方式向廈門精配軟件工程有限公司(下稱“廈門精配”)增資3000萬元，其中386.68萬元計(jì)入注冊(cè)資本，2613.32萬元計(jì)入資本公積金，增資完成后三鑫醫(yī)療持有廈門精配24%的股份。此后，廈門精配引入其他投資方，三鑫醫(yī)療持股比例攤薄至20.40%。

據(jù)協(xié)議，廈門精配及其特定原股東承諾，廈門精配2022年至2024年的凈利潤(rùn)分別不低于600萬元、1400萬元和2200萬元，累計(jì)凈利潤(rùn)不低于4200萬元。若未完成，則以現(xiàn)金支付的方式對(duì)差額部分進(jìn)行補(bǔ)足。

三鑫醫(yī)療相關(guān)財(cái)報(bào)顯示，2022年至2024年，廈門精配凈利潤(rùn)分別為5.69萬元、269.47萬元和5.26萬元，累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)280.42萬元，業(yè)績(jī)承諾完成率僅為6.7%。

未完成業(yè)績(jī)承諾需履行補(bǔ)償義務(wù)，但業(yè)績(jī)承諾方卻遇到了困難。據(jù)三鑫醫(yī)療公告，因流動(dòng)資金緊張，業(yè)績(jī)補(bǔ)償義務(wù)人暫時(shí)無法拿出充足的資金支付股份回購(gòu)款，目前正在通過多種途徑積極籌措資金，盡快完成股份回購(gòu)。

三鑫醫(yī)療披露，公司已于2024年11月發(fā)函提醒。對(duì)方復(fù)函稱，計(jì)劃采用回購(gòu)公司持有的廈門精配股份方式履行回購(gòu)義務(wù)。公告稱，廈門精配及其特定原股東應(yīng)當(dāng)自觸發(fā)回購(gòu)條款之日起3個(gè)月內(nèi)，完成公司要求的股權(quán)回購(gòu)。截至目前，廈門精配尚未開展股份回購(gòu)。

廈門精配能否按期完成股份回購(gòu)？三鑫醫(yī)療董秘劉明在接受上海證券報(bào)記者采訪時(shí)坦言，目前還存在疑問，公司正在朝著這個(gè)方向去監(jiān)控督促，必要時(shí)會(huì)采取訴訟等法律手段維護(hù)權(quán)益。

企查查顯示，廈門精配大股東和實(shí)控人吳祈純因涉及另一起民間借貸糾紛，目前已被列為被執(zhí)行人、失信被執(zhí)行人以及被限高，其所持的部分公司股權(quán)被法院凍結(jié)。

標(biāo)的公司發(fā)展不及預(yù)期

未產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)

為何業(yè)績(jī)差距如此之大？作為投資方，三鑫醫(yī)療是否有逐年考核，以保障上市公司權(quán)益？

對(duì)此，劉明表示，業(yè)績(jī)承諾期內(nèi)，受公共衛(wèi)生事件、行業(yè)加速轉(zhuǎn)型等因素影響，入院項(xiàng)目推進(jìn)速度放緩，簽約數(shù)量減少，已簽約部分項(xiàng)目的驗(yàn)收或回款延遲，直接導(dǎo)致收入不及預(yù)期；內(nèi)部方面，廈門精配加大技術(shù)研發(fā)投入，拓展銷售團(tuán)隊(duì)，導(dǎo)致短期研發(fā)費(fèi)用和營(yíng)銷費(fèi)用增加，從而導(dǎo)致未實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾。

有醫(yī)療行業(yè)人士分析，三鑫醫(yī)療此次投資“失利”，有外界環(huán)境變化原因，更需要尋找內(nèi)部因素，包括雙方是否具備產(chǎn)業(yè)協(xié)同性、交易設(shè)計(jì)中是否有足夠的風(fēng)險(xiǎn)保障措施等。

公開信息顯示，三鑫醫(yī)療是一家醫(yī)療器械研發(fā)、制造、銷售及服務(wù)商，而廈門精配則是一家從事醫(yī)療信息化管理領(lǐng)域解決方案的高新科技企業(yè)。

三鑫醫(yī)療曾表示，此次投資旨在布局智慧醫(yī)療和醫(yī)院數(shù)字化系統(tǒng)，有利于進(jìn)一步拓寬公司產(chǎn)業(yè)鏈，推動(dòng)公司多元化發(fā)展，增加公司利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

目前來看，廈門精配并未對(duì)三鑫醫(yī)療主營(yíng)的醫(yī)療器械業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，反而對(duì)公司業(yè)績(jī)有所拖累。2024年年報(bào)顯示，公司對(duì)該筆投資計(jì)提了資產(chǎn)減值準(zhǔn)備885.83萬元。

有投資者提出疑問：從公告數(shù)據(jù)來看，廈門精配連續(xù)三年業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)，風(fēng)險(xiǎn)早已暴露，三鑫醫(yī)療作為投資方是否應(yīng)早作籌劃，從而減少損失？

“這是投早、投小、投長(zhǎng)期、投硬科技需要面臨的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)。”三鑫醫(yī)療相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，軟件類科技企業(yè)研發(fā)周期長(zhǎng)、費(fèi)用投入高，市場(chǎng)推廣及運(yùn)營(yíng)成本又進(jìn)一步帶來盈利的不確定性。廈門精配要在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)的大幅提升不現(xiàn)實(shí)，但各方目前都在努力改善經(jīng)營(yíng)狀況。

高風(fēng)險(xiǎn)緣于高溢價(jià)

合理設(shè)定對(duì)賭目標(biāo)是關(guān)鍵

“高風(fēng)險(xiǎn)緣于高溢價(jià)。”有受訪券商人士認(rèn)為，從過往案例來看，高估值、高業(yè)績(jī)承諾的對(duì)賭條款被觸發(fā)后普遍面臨執(zhí)行難的情況，給相關(guān)公司帶來資產(chǎn)減值等風(fēng)險(xiǎn)，并拖累業(yè)績(jī)。

據(jù)公告，廈門精配2020年至2021年凈資產(chǎn)分別為361.04萬元和1005.14萬元。以2022年9月三鑫醫(yī)療增資3000萬元占股24%換算，標(biāo)的公司投后估值為1.25億元，增值率超過8倍。

三鑫醫(yī)療相關(guān)負(fù)責(zé)人對(duì)記者表示，入股前標(biāo)的公司還處于技術(shù)研發(fā)儲(chǔ)備階段，保本微利。在公司投資后的第二年，另一家同行公司也參投了，所以公司更有信心。

據(jù)查詢，廈門精配在2023年9月引入另一家投資方時(shí)，同樣簽訂了為期三年的業(yè)績(jī)對(duì)賭協(xié)議，約定2023年至2025年累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)不低于7000萬元。

“對(duì)創(chuàng)業(yè)者來說，可以通過高的業(yè)績(jī)承諾推高估值，實(shí)現(xiàn)股權(quán)快速增值；對(duì)于投資方來說，以對(duì)賭協(xié)議對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，即便項(xiàng)目失敗也能鎖定收益。”前述券商人士分析，“雙高”對(duì)賭頻現(xiàn)的原因之一是雙方均抱有僥幸心理。

周道許認(rèn)為，企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力和價(jià)值創(chuàng)造能力始終是達(dá)成對(duì)賭目標(biāo)的基礎(chǔ)，要構(gòu)建更加靈活且具韌性的估值調(diào)整機(jī)制，以確保協(xié)議的可持續(xù)性和合理性。

“從目前來看，對(duì)賭協(xié)議普遍以單一業(yè)績(jī)?yōu)榭己藰?biāo)準(zhǔn)，關(guān)注短期目標(biāo)，與科創(chuàng)企業(yè)成長(zhǎng)周期長(zhǎng)的情況不符。”上述投行人士建議，進(jìn)一步調(diào)整和完善對(duì)賭條款設(shè)計(jì)，設(shè)置合理、多樣化的考核指標(biāo)，通過延長(zhǎng)對(duì)賭周期以及提供完善的投后管理，解決對(duì)賭回購(gòu)難題，以耐心資本助力企業(yè)發(fā)展。

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