山西證券股份有限公司陳振志,周蓉近期對順鑫農(nóng)業(yè)進行研究并發(fā)布了研究報告《堅定聚焦白酒豬肉業(yè)務(wù)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級打開新篇章》，本報告對順鑫農(nóng)業(yè)給出增持評級，當(dāng)前股價為30.9元。

順鑫農(nóng)業(yè)(000860)

聚焦白酒+豬肉業(yè)務(wù)，主營業(yè)務(wù)逐步凸顯。順鑫農(nóng)業(yè)1998年在深交所掛牌，北京市順義區(qū)國資委為公司實際控制人。2013年公司提出“主業(yè)突出、清晰業(yè)務(wù)、同業(yè)整合、價值實現(xiàn)”戰(zhàn)略，非主要業(yè)務(wù)的剝離陸續(xù)開展。目前公司業(yè)務(wù)板塊包括白酒、種豬、食品加工和房地產(chǎn)業(yè)務(wù)等。2020年以來受全國疫情反復(fù)，消費場景缺失的影響，白酒收入有所承壓，2021年白酒全年實現(xiàn)收入102.25億元，同比增長0.40%；同時受豬肉價格下行影響，全年豬肉業(yè)務(wù)（養(yǎng)殖+屠宰）實現(xiàn)收入36.02億元，同比下降22.31%。白酒和豬肉業(yè)務(wù)仍然是公司主要的兩個業(yè)務(wù)板塊，21年白酒/豬肉收入占總營業(yè)收入分別為68.77%/24.22%。

(資料圖片)

光瓶酒行業(yè)龍頭，競爭優(yōu)勢明顯。近年來，光瓶酒的年復(fù)合增長率快速回歸，市場規(guī)模從2014年約400億元增長至目前約1000億元（按規(guī)模以上企業(yè)營收計）。我們預(yù)計2022-2024年復(fù)合平均增速在15%-20%之間，至2024年，中國光瓶酒市場規(guī)模預(yù)計將超過1500億元。公司“白牛二”產(chǎn)品在早期通過順應(yīng)香型發(fā)展趨勢及時推出濃香酒，后期引領(lǐng)光瓶酒價格帶升級，并憑借高性價比(產(chǎn)品力)、高鋪貨率(渠道力)、名酒基因營銷(品牌力)實現(xiàn)單品的高接受度，通過大本營人群口碑傳播、聚焦高勢能市場及人群，實現(xiàn)了“白牛二”單品的迅速全國化，成為低端光瓶酒行業(yè)的領(lǐng)軍者，近年其在光瓶酒行業(yè)市占率接近14%，穩(wěn)居榜首。

白酒業(yè)務(wù)長期增長可期，地產(chǎn)業(yè)務(wù)加速去化。過去十年低端酒銷量快速增長是拉動公司營收的主要動力。2009-2019年十年間白酒銷量復(fù)合增速均在20%以上。未來光瓶酒行業(yè)在消費者迭代和消費升級的推動下，30-50元價格帶將呈現(xiàn)巨大潛力。2022年以來公司積極應(yīng)對白酒新國標(biāo)，推出固態(tài)純糧新品金標(biāo)陳釀，定位為引領(lǐng)結(jié)構(gòu)升級的戰(zhàn)略大單品。在經(jīng)歷2020-2021調(diào)整年之后，公司未來將以傳統(tǒng)陳釀與金標(biāo)陳釀為核心塔基，繼續(xù)引領(lǐng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，提升品牌高度，助力后續(xù)持續(xù)增長。渠道端，公司采取大商制合作模式，高利潤、快周轉(zhuǎn)、低庫存，低端快消屬性下渠道壁壘有望成為制勝關(guān)鍵。同時在完成泛全國化布局基礎(chǔ)之上，未來區(qū)域發(fā)展動力將由擴張過渡到深耕，渠道下沉與樣板市場同步發(fā)力。近年來地產(chǎn)業(yè)務(wù)正在加速去化，預(yù)計2-3年內(nèi)公司將完成房地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離，聚焦主業(yè)發(fā)展。

傳統(tǒng)&金標(biāo)雙輪驅(qū)動，邊際改善值得期待。公司未來將持續(xù)推進傳統(tǒng)陳釀、金標(biāo)陳釀兩大核心單品共同發(fā)力，實現(xiàn)“新工藝白酒”與“純糧固態(tài)白酒”的雙輪驅(qū)動，在穩(wěn)固傳統(tǒng)陳釀大單品的市場地位同時，為下一個戰(zhàn)略單品金標(biāo)陳釀的升級提供基礎(chǔ)支撐，從而進一步樹立牛欄山“純糧、陳釀、更地道”的品牌和品質(zhì)標(biāo)桿。公司白酒主業(yè)營收增長有望觸底回升，長期聚焦主業(yè)，期待下一步結(jié)構(gòu)升級與市場精耕取得新成效，新五年有望持續(xù)實現(xiàn)穩(wěn)步增長。同時前兩年疫情之下結(jié)構(gòu)升級節(jié)奏放緩，短期毛利率承壓，后續(xù)在戰(zhàn)略大單品逐步放量增長后盈利改善也值得期待。

投資建議：我們預(yù)計公司2022-2024年實現(xiàn)營業(yè)收入117.70/136.55/158.51億元，同比-20.8%%/+16.0%/+16.1%，實現(xiàn)歸母公司凈利潤-5.20/6.46/9.36億元，同比-608.1%/+224.2%/+45.0%，對應(yīng)EPS為-0.70/0.87/1.26元，對應(yīng)3月15日收盤價PE為-45/36/25倍，首次覆蓋給予“增持-A”投資評級。

風(fēng)險提示：國內(nèi)疫情反復(fù)并嚴(yán)重，影響白酒整體動銷；光瓶酒行業(yè)競爭加劇，戰(zhàn)略單品鋪市及動銷不達預(yù)期；產(chǎn)品升級不達預(yù)期；食品安全問題等

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，財通證券孫瑜研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為12.28%，其預(yù)測2022年度歸屬凈利潤為盈利8.79億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為26.19。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有6家機構(gòu)給出評級，買入評級6家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標(biāo)均價為35.39。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，順鑫農(nóng)業(yè)（000860）行業(yè)內(nèi)競爭力的護城河良好，盈利能力一般，營收成長性較差。財務(wù)可能有隱憂，須重點關(guān)注的財務(wù)指標(biāo)包括：有息資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款/利潤率、應(yīng)收賬款/利潤率近3年增幅、經(jīng)營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標(biāo)2星，好價格指標(biāo)2星，綜合指標(biāo)2星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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