王晉斌/文

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此輪緊縮周期中的強(qiáng)美元大致可分為兩個(gè)階段：加息所致的利差驅(qū)動(dòng)階段和經(jīng)濟(jì)預(yù)期差異驅(qū)動(dòng)階段。目前第一階段基本完成，正在進(jìn)入第二個(gè)階段。由于美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期要好于美元指數(shù)中大多經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，在加息進(jìn)入尾聲階段，經(jīng)濟(jì)預(yù)期差異決定了美元強(qiáng)勢(shì)還要持續(xù)一段時(shí)間。

2022年3月美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入加息周期，美元指數(shù)開始上行，并在2022年4月中下旬突破100，除了2023年7月中旬的幾個(gè)交易日美元指數(shù)跌破100以外，基本維持在100以上運(yùn)行。強(qiáng)美元已經(jīng)持續(xù)了差不多16個(gè)月。從2023年7月19日開始，美元指數(shù)再次站上100，截止8月8日，美元指數(shù)大約102.5。對(duì)于美元指數(shù)再次在100以上運(yùn)行，利差也許不再是主要的驅(qū)動(dòng)因素。

在美聯(lián)儲(chǔ)及美元指數(shù)中主要經(jīng)濟(jì)體加息周期接近尾聲時(shí)，驅(qū)動(dòng)美元指數(shù)上行的因素從加息周期開始時(shí)的拼加息走到了目前的拼經(jīng)濟(jì)預(yù)期階段。這個(gè)時(shí)期的匯率變動(dòng)基本消化了加息及加息預(yù)期帶來的影響，匯率的變動(dòng)更多體現(xiàn)出經(jīng)濟(jì)預(yù)期的作用。

此輪加息周期以來，美國及美元指數(shù)中經(jīng)濟(jì)體的加息、通脹和經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀大體如下：

美聯(lián)儲(chǔ)2023年7月26日宣布上調(diào)聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間25個(gè)基點(diǎn)至5.25%-5.5%的區(qū)間。從2022年3月以來，美聯(lián)儲(chǔ)加息11次，總計(jì)加息525個(gè)基點(diǎn)，達(dá)到22年來的最高水平。2023年6月份美國通脹率（CPI）同比上漲3.0%，環(huán)比上漲0.2%；核心CPI同比上漲4.8%，環(huán)比上漲0.2%。6月份PCE通脹率3.0%，相比5月份的3.8%顯著下降；6月份核心PCE同比4.1%，相比5月份的4.6%也有明顯下降。6月份PCE和核心PCE通脹率的環(huán)比增幅均為0.2%。美國通脹環(huán)比增幅開始逐步進(jìn)入美聯(lián)儲(chǔ)可忍受區(qū)間。今年1-2季度美國GDP年率增長分別為2.0%和2.4%，7月份的失業(yè)率保持在60年以來的低位3.5%。

歐洲央行2023年8月2日將政策性利率上調(diào)25個(gè)基點(diǎn)至4.25%。自2022年7月開啟加息以來，歐洲央行連續(xù)加息9次，共計(jì)加息425個(gè)基點(diǎn)。2023年7月份歐元區(qū)通脹率（HICP）同比上漲5.3%，核心HICP同比上漲6.6%。2023年1-2季度歐元區(qū)GDP（市場價(jià)）同比漲幅分別為1.1%和0.6%。6月份歐元區(qū)失業(yè)率6.4%，這是自歐元區(qū)成立以來的最低失業(yè)率。

英國央行2023年8月3日宣布將基準(zhǔn)利率從5%上調(diào)至5.25%，這是2021年12月以來英國央行連續(xù)第14次加息，加息幅度達(dá)到515個(gè)基點(diǎn)，利率升至2008年以來最高水平。6月份英國通脹率（CPI）同比上漲7.9%，較上月的8.7%明顯下降，6月份核心CPI也從5月份的同比7.1%降至6.9%。2023年1季度英國實(shí)際GDP同比-0.1%，英國央行預(yù)計(jì)2季度GDP環(huán)比增長0.1%。英國6月份失業(yè)率4.0%，是2022年1月以來的新高。

加拿大央行2023年7月12日將其關(guān)鍵隔夜利率上調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至5.00%，達(dá)到22年來最高水平。2022年3月以來加拿大央行總計(jì)加息10次，加息幅度達(dá)到475個(gè)基點(diǎn)。6月份加拿大的通脹率同比上漲2.8%，核心通脹率（CPI-trim）同比上漲3.7%。今年1-2季度加拿大實(shí)際GDP較上年同期增長2.4%，2季度預(yù)計(jì)年率1.5%。6月份加拿大的失業(yè)率上升至5.4%，比5月份上升0.2個(gè)百分點(diǎn)。

日本央行2023年7月28日宣布，將基準(zhǔn)利率維持在歷史低點(diǎn)-0.1%。日本央行還宣布調(diào)整收益率曲線控制政策（YCC）政策，將靈活控制10年期國債收益率，允許10年期國債收益率在0.5個(gè)百分點(diǎn)左右波動(dòng)，10年期國債收益率波動(dòng)區(qū)間仍然維持在正負(fù)0.5%的區(qū)間。但當(dāng)利率觸及上限時(shí)，日本央行將以1.0%的固定利率購債，波動(dòng)區(qū)間實(shí)質(zhì)性被放寬至1.0%。日本央行將2023財(cái)年（2023年4月至2024年3月）剔除生鮮食品的核心消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）同比漲幅預(yù)期從4月的1.8%上調(diào)至2.5%。今年1季度日本GDP同比漲幅為1.9%，2季度環(huán)比年率增長2.2%。6月份日本失業(yè)率只有2.5%。

2023年6月23日瑞士央行政策性利率為1.75%，從2022年9月份以來加息4次，總計(jì)加息幅度200個(gè)基點(diǎn)。7月瑞士通脹率從6月的1.7%降至1.6%。今年1季度瑞士實(shí)際GDP較上年同期增長0.6%。瑞士面臨的主要問題是經(jīng)濟(jì)失速（2022年實(shí)際GDP同比2.1%），通脹已不是問題。

2023年7月5日瑞典央行加息25個(gè)基點(diǎn)，將政策性利率提升至3.75%，自2022年5月份以來加息7次，總計(jì)加息375個(gè)基點(diǎn)。瑞典6月份通脹率（CPIF）同比6.4%，較5月份的6.7%略有下降。瑞典1季度實(shí)際GDP同比1.3%，2季度GDP同比下降2.4%，通脹與經(jīng)濟(jì)下行并存。

以上數(shù)據(jù)大致可以得出以下幾個(gè)判斷：一是美國通脹下行的速度快，但核心通脹率仍然過高，經(jīng)濟(jì)“軟著陸”的概率增加，是否加息還需要觀察7月份以來的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)；二是歐元區(qū)和英國通脹過高，還需要繼續(xù)加息控通脹，經(jīng)濟(jì)預(yù)期前景黯淡；三是加拿大的通脹率處于相對(duì)較低的位置，繼續(xù)加息的可能性不高；四是日本經(jīng)濟(jì)逐步走出低迷，進(jìn)入復(fù)蘇階段。

7月下旬以來的美元指數(shù)上行，在很大程度上是對(duì)美國及美元指數(shù)中經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)預(yù)期的反映。除了歐元區(qū)和英國之外，其他經(jīng)濟(jì)體加息的空間非常有限。歐元區(qū)、英國、瑞士以及瑞典的經(jīng)濟(jì)預(yù)期明顯比美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期要差。日本央行在通脹可忍受范圍內(nèi)，不太可能加息去破壞日本經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。

美元指數(shù)只包括上述六種貨幣，目前的數(shù)據(jù)顯示美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期要好于美元指數(shù)中大多數(shù)經(jīng)濟(jì)體，在加息進(jìn)入尾聲時(shí)，經(jīng)濟(jì)預(yù)期替代利差成為決定美元相對(duì)于美元指數(shù)籃子中六種貨幣保持強(qiáng)勢(shì)的主要因素。從這個(gè)視角看，強(qiáng)勢(shì)美元還要持續(xù)一段時(shí)間。

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